День настал. Софт официально умер. Снова.(Взгляд с другой стороны планеты)

По крайней мере, так решили публичные рынки. За последние двенадцать месяцев публичный SaaS просел в среднем на 32%, и эта просадка уже глубже, чем во время ковидной паники. Двадцать лет SaaS носили инвесторы на руках, а теперь выносят под траурный марш.

Меня зовут Энтони Минковский, я живу в Бразилии, и занимаюсь тем что адаптирую успешные механики с одного рынка на другие для клиентов из разных стран в основном для б2б компаний.(больше про меня в моем канале)
Я решил начать переводить интересные статьи, которые публикуют местные(в Латинской Америке) инвесторы и фаундеры, чтобы показать как смотрят на текущее развитие событий с другой части света.
Данная статья от моих друзей из Saasholic, инвестфонда в Латинской Америке.
Вы конечно можете воспользоваться ИИ и сделать саммари из статьи, но считаю что упустите важные детали. Я старался перевести не потеряв важные моменты и стиль авторов.

Enjoy!

SaaS был священным Граалем технологических инвестиций. От Silicon Valley до Wall Street все повторяли одну и ту же мантру. Высокий рост. Высокая маржинальность. Легкая структура без тяжелых активов. Подписки. Повторяющаяся выручка. Высокая стоимость переключения. Удержание клиентов, о котором мечтали традиционные отрасли.

Облачный софт рос по 30% в год на протяжении двадцати лет. Это создавало ощущение неизбежности. Инвесторы платили вперед, потому что рост всегда приходил. В мире, где реальная экономика ползла, а ставки были около нуля, SaaS выглядел как машина по печати будущего.

Отсюда и мультипликаторы. Средний SaaS торговался по 5–10 годовых выручек. Лучшие компании с бешеным ростом стоили 20–30 годовых выручек. Прибыль? Потом разберемся. Главное это рост.

А потом в комнату вошел ИИ.

И оказалось, что он ставит под сомнение каждое допущение, на котором держалась эта модель.

Если смотреть с позиции сид-инвесторов, которые не сидят в публичной мясорубке, картина не выглядит трагичной. Это не конец. Это передел.

Через десять лет список крупнейших софтверных компаний, скорее всего, будет выглядеть иначе. Многие сегодняшние гиганты останутся, но рядом появятся новые имена. ИИ открывает дверь тем, кто раньше не мог пробиться. Следующая волна победителей уже строится.

Теперь о том, откуда этот пессимизм на рынках.

Рынки обожают быстрый рост. Они готовы многое простить, если цифры ускоряются.

Проблема в том, что у публичного SaaS рост замедляется уже несколько лет. Это не внезапный обвал. Это постепенное выдыхание.

И на этом фоне ИИ демонстрирует темпы, которые выглядят как издевательство.

В сегменте больших языковых моделей Anthropic прошла путь от нуля до 10 миллиардов ARR за три года. В прикладном слое Cursor вырос с нуля до миллиарда за два года. В инфраструктуре NVIDIA с 2022 года увеличила выручку в четыре раза, до 130 миллиардов.

Когда на соседней улице кто-то растет такими темпами, старые 15–20 процентов уже не выглядят впечатляюще.

Капитал ищет ускорение. И если публичный SaaS его не дает, деньги уходят туда, где динамика агрессивнее. В частные компании. В ИИ. В тех, кто обещает кратный скачок, а не плавное продолжение тренда.

Публичный SaaS больше не единственный кандидат на звание «самый горячий бизнес в городе». И рынки голосуют ногами.

Причин у замедления много. И все они неприятные.

SaaS сожрал львиную долю рынка локального софта. Когда-то компании выбирали между серверами в подвале и облаком. Сегодня этот выбор уже сделан. Крупные клиенты, которым нужен CRM или ERP в масштабе, давно внедрили его. В развитых странах места почти не осталось. В Латинской Америке до сих пор живут бумага и Excel, но это уже не золотая жила, а догоняющий рынок.

Битва больше не идет между SaaS и «коробкой». Теперь это SaaS против SaaS. Горизонтальные решения против вертикальных. Все лезут в одни и те же бюджеты, в одни и те же процессы, в одни и те же экраны сотрудников.

И это началось еще до ИИ.

А теперь добавьте к этому новую реальность. Предельная стоимость создания софта стремится к нулю. Код пишется быстрее, дешевле, автоматизированнее. Конкуренция становится не просто плотной, а агрессивной. Фундаментальные модельные компании лезут вверх по стеку, в слой приложений. Инструменты «вайб-кодинга» позволяют командам собирать внутренние решения без армии разработчиков. Барьеры падают. Давление растет.

Еще одна трещина в модели «по рабочим местам». Исторически SaaS продавался по количеству пользователей. Чем больше сотрудников, тем выше счет. Но если ИИ забирает часть человеческой работы, рост числа «сидений» замедляется. А вместе с ним исчезает один из самых простых и предсказуемых двигателей выручки.

Рынки это учитывают. Они закладывают в цену мысль о том, что традиционный софт будет сталкиваться с падением предельного спроса. Если рост в вечность больше не гарантирован, мультипликаторы тоже не обязаны быть прежними.

Одним из козырей SaaS считалась почти нулевая предельная стоимость обслуживания. Продал подписку и дальше масштабируй. Валовая маржа выглядела красиво и успокаивала инвесторов.

Но за этой маржой росли другие расходы.

По мере взросления рынков поддерживать рост становилось все дороже. Больше трат на продажи и маркетинг. Больше рекламы. Более крупные go-to-market команды. CAC полз вверх. Эффективность продаж снижалась.

Параллельно дорожали люди. Лучших специалистов уже нельзя было удержать красивым офисом и опционами на будущее. Приходилось платить щедро. Часто через Stock Based Compensation. Бумажная прибыль выглядела прилично, но реальный денежный поток таял.

И внезапно выяснилось, что «машина с бесконечной маржей» это скорее иллюзия масштаба, чем железный закон экономики.

Финансовая логика подталкивала именно к этому.

Даже если эффективность продаж ухудшалась и компания тратила 2 доллара на маркетинг и продажи, чтобы получить 1 доллар выручки, математика всё равно выглядела красиво.

Потому что этот доллар оценивался рынком в 10 годовых выручек.

Ты превращал 2 доллара CAC в 10 долларов рыночной капитализации. Пятикратный «возврат» на бумаге.

При такой арифметике гнаться за выручкой было не просто модно. Это было рационально. Пока рынок награждал рост мультипликатором, прибыль можно было отложить на потом.
Главное же наращивать верхнюю строку.

А потом закончилась эпоха ZIRP. Нулевая ставка ушла, дешевые деньги испарились, терпение инвесторов сократилось.

Рынок начал требовать другой мантры: покажите прибыль. Не в презентации. В отчетности.

Рост замедлился. Капитал стал дороже. Мультипликаторы сжались.

И внезапно выяснилось, что большинство «старых» SaaS-компаний не могут резко ускорить ни рост, ни реальную прибыльность. Они привыкли жить в режиме постоянного субсидирования будущего.

Когда будущее перестало щедро оплачивать настоящее, конструкция заскрипела.

В эпоху ИИ прогноз по росту для старых игроков выглядит куда менее радужным.

Теперь ценность не доставляется бесплатно. Инференс стоит денег. Каждый запрос к модели это реальный расход. Если в годы «голубого океана» компания не смогла выстроить по-настоящему сильную маржинальность, инвесторы логично предполагают, что в новой среде будет только сложнее.

Высокое удержание всегда считалось обязательным условием великого SaaS. Установил CRM или ERP и живешь с этим годами.

Переключение было болезненным. Дорогим. Рискованным. Даже если на рынке появлялась более дешевая альтернатива, команда уже обучена, процессы выстроены, система стала единственным источником правды для бизнеса.

Миграция стоила не только денег. Она стоила карьеры. Если ты продавил переход и он провалился, виноват будешь ты.

Именно эта динамика позволяла лучшим SaaS-компаниям продавать существующей базе всё больше и больше, почти не теряя клиентов. Лидеры доходили до 120% net revenue retention. Установленная база сама превращалась в двигатель роста.

Теперь инвесторы смотрят на этот «ров» иначе.

Появляется волна ИИ-инструментов, которые не требуют вырывать старую систему с корнем. Они накладываются сверху. Выполняют рабочие процессы на уровне агентов. Забирают ценность на себя, оставляя базовую систему в роли хранилища данных.

Свежие релизы вроде Frontier от OpenAI двигаются именно в этом направлении. Агенты действуют поверх существующих систем пользователя. Без тотального rip-and-replace.

И если ценность смещается на уровень агента, то старый «ров» из сложной миграции постепенно превращается в канаву.

Агенты могут упростить сам переход.

Если ИИ способен переносить данные из одной системы в другую быстрее и дешевле, чем в до-ИИ эпоху, практическая стоимость миграции падает. А вместе с ней ослабевает еще один столп удержания.

Но есть нюанс.

Обе эти динамики становятся реальными только при двух условиях. Первое, если старые игроки держат API достаточно открытыми, чтобы внешние агенты могли работать поверх их платформ. Второе, если они сами не успеют встроить агентов нативно.

Стоимость переключения может снизиться. Но лишь настолько, насколько системы учета позволят себя обойти.

Salesforce является показательным примером. С одной стороны, их платформа агентов Agentforce уже вышла на 540 миллионов ARR и растет на 330% год к году. С другой стороны в мае 2025 года компания ограничила API Slack: один вызов в минуту, 15 сообщений за запрос. Прямой сигнал рынку. Чужие агенты на наших данных нам не нужны.

Старые игроки будут строить стены вокруг самого ценного — данных и дистрибуции. Это вопрос выживания.

Мы разобрали основные медвежьи аргументы против традиционного SaaS. Замедление роста. Давление на маржу. Рост конкуренции. Ослабление барьеров удержания.

Рынок не ошибается полностью. Более низкий рост и более низкая прибыльность логично ведут к более высокой ставке дисконтирования. Какая-то коррекция была неизбежна.

Но выбрасывать всю категорию значит путать цикл с похоронами.

Как и в любую технологическую волну, ИИ создаст победителей и проигравших. Победят те, кто сумеет заново ускорить рост, встроив ИИ в ядро продукта, или те, кто наконец покажет реальную прибыльность. Они вернут себе высокие мультипликаторы. Проигравшие будут жить по мультипликаторам свободного денежного потока и прибыли. А это совсем другая лига.

Здесь уместна теория рефлексивности George Soros. Когда SaaS-акции росли, категория жила под презумпцией успеха. Капитал усиливал рост, рост усиливал капитал. Теперь маятник качнулся в другую сторону. Акции падают, значит бизнес плохой. Бизнес плохой, значит акции должны падать.

Рынок наказывает целые категории быстрее, чем меняются фундаментальные показатели. Лучшие компании часто дешевеют вместе со всеми. А там, где возникает обобщенный страх, появляются возможности.

Главная ошибка популярного нарратива это смешивать проблемы отдельных зрелых SaaS-компаний со смертью софта как класса.

Софт в эпоху ИИ становится сильнее, а не слабее. Многие «убийцы софта» по сути сами являются софтверными компаниями, просто используют ИИ, чтобы создавать больше ценности.

Это справедливо для новых AI-native единорогов вроде Harvey, OpenEvidence, Sierra, Lovable и Perplexity. И для горячих раундов в Латинской Америке тоже.

Вопрос не в том, исчезнут ли приложения. Вопрос в том, кто их перепишет.

Компании не побегут массово «вайб-кодить» собственный SaaS с нуля на Replit или Lovable. Да, инструменты вроде Claude Code или Codex ускоряют разработку. Но они ускоряют и самих вендоров.

SaaS это не только software. Это еще и service. Постоянные обновления. Безопасность. Соответствие требованиям. Поддержка 24 на 7. Именно здесь самодельные решения чаще всего проигрывают коробочным продуктам.

Кроме того, IT-бюджет обычно 5–10% от общего бюджета компании. Зачем тратить дефицитные инженерные ресурсы на переписывание работающей системы, если те же ресурсы можно направить на новые ИИ-линии выручки и реальное улучшение продукта?

Математика здесь проста. И она не на стороне тотального самописного будущего.

Компании продолжат покупать готовые приложения.

Побеждать будут те, кто генерирует больше всего ценности. Неважно, стартап это или действующий гигант. Рынок всегда голосует за результат, а не за происхождение.

Есть популярный тезис: базовые модели станут настолько мощными, что вытеснят целые категории софта.

Частично это уже произошло. Некоторые приложения действительно были сметены. И крупные LLM-компании все активнее заходят в вертикали. Раньше, чем многие ожидали.

OpenAI запустила направление Health. Anthropic двигается в Legal и Finance. Это уже не абстрактная угроза, а прямая конкуренция.

И все же есть ограничение.

Маловероятно, что одна универсальная компания сможет последовательно создавать продуманный интерфейс, глубокие рабочие процессы и обработку редких кейсов для каждой отрасли и каждой географии. Вертикали слишком разные. Регуляции разные. Пользовательские привычки разные.

Именно поэтому приложения продолжают жить.

Кроме того, сами фундаментальные модели различаются по сильным сторонам. Google со своим Gemini лучше решает одни задачи. Claude и ChatGPT сильнее в других. Лучшие приложения будущего будут оркестрировать несколько моделей, а не ставить всё на одну.

Есть и стратегическая защита.

Если у вас есть проприетарные данные в конкретной вертикали, к которым базовые модели не имеют доступа, вы можете построить более точную и дешевую систему под конкретную задачу. Даже по мере улучшения базовых моделей дифференциация сохраняется.

Модель оплаты за пользователя действительно под давлением. Об этом говорят давно.

Мы уже видим это в практике. Недавно финтех Block, основанный Jack Dorsey, объявил о сокращении 40% сотрудников, поскольку часть работы перешла к ИИ-инструментам. Акции в следующую сессию выросли более чем на 20%.

Вероятно, другие публичные SaaS-компании последуют этому примеру. Автоматизация плюс откат найма ковидной эпохи будут сдерживать рост числа новых "сидений".

Но это не означает, что софт перестает расти.

Рост просто смещается в другие модели монетизации. Usage-based. Consumption-based. В идеале outcome-based, когда вы платите за результат, а не за доступ.

Традиционный SaaS может скатиться к остаточному росту. А основная новая выручка будет создаваться на агентном уровне, там, где софт не просто хранит данные, а выполняет работу.

Этот сдвиг уже начался.

2026 год, скорее всего, станет годом не просто роста, а ускорения спроса на софт. Деньги начинают перетекать из фонда оплаты труда в бюджет на технологии. Если раньше компания нанимала людей, чтобы закрыть операционную дыру, то теперь она закрывает ее кодом.

Лучшие игроки на этом заработают непропорционально много. Они заберут высвобождающиеся бюджеты, расширят маржу и усилят позиции. Потому что продают не "доступ", а экономию и производительность.

А те, кто по-прежнему рассчитывает только на рост количества «сидений», окажутся под давлением. Если сотрудников становится меньше, а работа автоматизируется, то старый двигатель расширения начинает глохнуть.

Софт не исчезает. Он меняет точку монетизации. И в этом переходе одни ускоряются, а другие сжимаются.

Есть простая формула, которую однажды сформулировал Alex Rampell:битва между стартапом и действующим гигантом сводится к одному, кто быстрее получит дистрибуцию, прежде чем другой получит инновацию.

Именно сейчас происходит передел категорий. Это окно для стартапов.

Они двигаются быстрее. Рискуют смелее. Итерации идут непрерывно. В то время как крупные компании часто вынуждены сначала пройти через внутреннюю политику, комитеты и согласования, прежде чем сделать что-то по-настоящему резкое.

Мы сознательно на стороне инноваторов. Это момент, когда старые системы нужно пересобирать под эпоху ИИ. И именно сейчас формируются команды, которые определят, как будет выглядеть софт следующего десятилетия.

Мы давно говорим о том, какие рвы действительно будут иметь значение. Неважно, строится ли компания в Латинской Америке на стадии seed или это глобальный публичный игрок. Принципы одни и те же.

Будущие победители, скорее всего, будут иметь общий набор характеристик.

Команда, готовая к войне.Лидеры, которые входят в режим основателя с легкой паранойей. Понимают, что то, что работало вчера, может не сработать завтра. Переосмысливают ценность для клиента до того, как рынок заставит это сделать.

Сетевые эффекты.Если использование продукта улучшает сам продукт, а улучшение привлекает еще больше использования, возникает спираль, которую сложно догнать.
В мире, где модели и фичи быстро коммодитизируются, сетевой эффект может быть разницей между «функцией» и «платформой».

Скорость продукта.Релизы сегодня быстрее и дешевле, чем когда-либо. Нет причин ждать полгода, чтобы выпустить ощутимую ценность. В условиях еженедельных сдвигов сама динамика становится защитой.

Близость к деньгам.Софт, который обрабатывает транзакции, выдает кредит или генерирует спрос, стоит ближе к кассе.
Его сложнее заменить, потому что он встроен в денежный поток, а не просто в рабочий процесс.

Проприетарные данные и вертикальная глубина.
Доменные данные, к которым нет доступа у других, включая базовые модели. Победители превращают их в уникальные результаты и в продукты, которые решают грязные, сложные, отраслевые кейсы.

Оплата за результат.Быть системой учета недостаточно.
Долгосрочная цель стать системой действия. Не просто хранить контекст, а выполнять работу. Когда цена привязана к результату, появляется возможность честно разделить созданную ценность и реально заменить труд.

Memory-moat.Лучшие продукты становятся умнее по мере использования. Когда софт помнит, как в компании принимаются решения и как выполняется работа, переключение превращается в операционный кошмар.

Локальные рвы.Регуляция и структура локального рынка могут стать защитой. В пере-регулированных или сильно локализованных индустриях глобальный коробочный продукт часто проигрывает решению, созданному под местную реальность.

Готовность к API и агентам.Продукт должен легко интегрироваться в уже используемые инструменты и быть доступным не только людям, но и агентам. Чем проще интеграция, тем быстрее внедрение. Тогда продукт становится инфраструктурой, а не еще одним дашбордом.

Дистрибуция с низким трением.Внимание дороже, чем когда-либо. Платный трафик становится все менее эффективным. Побеждают те, кто строит каналы, масштабируемые без линейного роста затрат: вирусность, партнерства, собственные каналы.

Мультимодальность.Работа происходит в мессенджерах, в голосе, в почте, в существующих системах. Не в новом окне с логином и паролем. Продукты, которые приходят туда, где пользователь уже живет, внедряются быстрее и удерживаются дольше.

То, что привело победителей облачной волны к успеху, не гарантирует им будущее.

Именно поэтому сейчас один из лучших моментов в истории, чтобы строить и финансировать софт. Приз для победителей стал только больше.

Больше про Зарубежные рынки пишу у себя в канале уже 5 лет
А также недавно закончил первую книгу про 48 компаний успешно вышедших на международный рынок.